DAT-Mechanik Teil 2 Lassen Sie uns nun den Fall betrachten, in dem DATs unterschiedliche Hebelwirkungen haben. In diesem Fall könnte ein gehebelter oder nicht gehebelter DAT die anderen DATs des gleichen Basiswerts durch das vollständige Dumpen des gesamten Basiswerts zur richtigen Zeit belasten, was Margin Calls/Kaskaden für alle anderen erzeugt, und dann den günstigen Basiswert aufkaufen, sobald alle gezwungen sind, ihn zu verkaufen. Während der ursprüngliche DAT aus dem Basiswert draußen ist, sichert er seinen Aktienkurs (netto nach Slippage) mit Bargeld, während alle anderen ausgewaschen werden. Dieses Spiel ist möglich, wenn die DATs keinen Hebel haben, aber es ist schwieriger durchzuführen. Betrachten wir nun den Fall, in dem ein DAT die gesperrte Version eines Basiswerts hält, die er entweder durch direkte PIPE-Beiträge oder durch den Kauf von großen Inhabern mit PIPE-Bargeldbeiträgen erworben hat. Wenn der Rabatt auf den gesperrten Basiswert hoch ist, ist das gut für die DAT-Aktionäre, andernfalls ist es schlecht für die Aktionäre. Hier müssen wir präzise sein, was mNAV bedeutet. mNAV macht nur Sinn, wenn wir den zugrunde liegenden NAV im Nenner mit einem Rabatt für Sperrfristen betrachten. Aber was ist der Marktbereinigungsrabatt? Das ist knifflig, aber wir können die OTC-Märkte nach einigen Datenpunkten durchsuchen. Wir könnten auch die Dinge umkehren und verschiedene DAT-Marktkapitalisierungen nach einigen anfänglichen Handelsaktivitäten betrachten und den Marktrabatt auf den Basiswert durch den Vergleich ableiten. Wenn wir nun die Arb-Dynamik gegen das wahre mNAV betrachten, sehen wir die gleiche Analyse für liquide Basiswerte wie für gesperrte Basiswerte mit einer Ausnahme, nämlich dass der Arb schwieriger zu schließen ist, weil der Markt für gesperrte Basiswerte einfach weniger liquide ist. Als nächstes gibt es auch Überlegungen zu bestimmten Basiswerten, bei denen die Stiftung Veto-Rechte gegen den DAT für den Verkauf des Basiswerts hat. Offensichtlich kann in diesem Fall mNAV für diesen DAT niedriger werden, bevor Arbs durchgeführt werden. Wenn es konkurrierende DATs gibt, ist das gut für sie und schlecht für den DAT, der ständig ein Veto erhält. Zuletzt gibt es offensichtliche Korrelationseffekte zwischen verschiedenen Basiswerten. Bisher haben wir uns auf die Kompression des Basiswerts konzentriert. Was ist mit der Expansion des Basiswerts? Nun, eine Sache, die die Expansion des Basiswerts verursacht, ist die Schaffung neuer DATs für den Basiswert. Im Allgemeinen werden neue DATs geschaffen, wenn die mNAVs der Wettbewerber hoch sind. Für viele Basiswerte ist dies nicht mehr der Fall, sodass wir erwarten können, dass die Rate neuer DAT-Schöpfungen mit der Zeit abnimmt. Was ist mit einem DAT wie MSTR, das in einen Index aufgenommen wird? Nun, das ist offensichtlich gut für den Basiswert, da der preisunempfindliche Kauf der Aktien die mNAV erhöht und mehr Spielraum für mehr ATMs und damit mehr preisunempfindlichen Kauf des Basiswerts schafft. Was ist mit DATs, die schließlich ein operatives Geschäft mit ihrer Bilanz des Basiswerts aufbauen, wie ein Kreditgeschäft? Langfristig ist das gut für die Branche, da jeder echte Bullenmarkt eine Kreditexpansion erfordert. Nach der 3AC/Genesis/BlockFi-Kreditkrise hatten wir nie wirklich das gleiche Niveau an zirkulierendem Kredit, weshalb dieser letzte Bullenmarkt so zynisch und gedämpft wirkte. Daher ist die Rückkehr von Kreditabteilungen innerhalb von DATs ein gutes Zeichen für das, was in der langen Frist kommen wird. Es gibt hier eine Korollar, dass es tatsächlich sinnvoll ist, einige Stablecoin-DATs zu haben. Klingt schlecht, ist aber tatsächlich sehr gut. Es dient als Gegengewicht zur Kreditexpansion gegen Menschen, die nur leihen, um Basiswerte zu shorten. Mit Stablecoin-DATs, die zu Kreditabteilungen werden, können Sie leihen, um Basiswerte zu longen. Kurzfristig, ohne Stablecoin-DATs, die an Longs verleihen, werden die meisten Kredite von DATs, die zu Kreditabteilungen geworden sind, zum Shorten verwendet. Wenn der Basiswert andere Verwendungen hat, abgesehen vom Shorten, wird der abwärts gerichtete Effekt verringert. Das Letzte, was ich sagen möchte, ist, dass die Fähigkeiten des DAT-Managers wichtig sind. Jeder Basiswert wird Gewinner-takes-most-Dynamiken für seine DATs haben.